唐石峻财富体验 #38 光找到好公司还不够，买贵了你依然赚不到钱

个股财报分析

31 Oct

Written By 唐石峻

2024年10月31日 | 唐石峻

唐石峻财富体验 #38 光找到好公司还不够，买贵了你依然赚不到钱

欢迎阅读这期唐石峻财富体验，如果你是第一次阅读我的文章，我的名字叫唐石峻，2015年进入金融市场，我创作的内容只有一个目的：帮助你通过投资实现快乐和自由

申明：

我的研究，旨在给投资人提供我个人的分析成果

所有投资都有风险，在进行任何投资前，请记得做好详细研究

光找到好公司还不够，买贵了你依然赚不到钱

光找到好公司还不够，买贵了你依然赚不到钱。

很多人总是纠结于选股，认为只要选对股了，钱就会从天上掉下来，自己要做的就是拿着篓子接就完事了。但是，事与愿违，绝大多数人即便买对了好公司的股票，还是亏钱。世界最成功的基金经理之一，Peter Lynch，在1977到1990年期间，由他管理的Fidelity Magellan基金年化率有恐怖的29%。但是，你肯定想不到，这期间大多数的 Fidelity Magellan 基金投资人都亏钱。

你找到一家好公司，是投资成功的重要一步，但是并不代表你就可以无脑买了。买贵了意味着你已经透支了未来的增长空间，即使是好公司，如果你在它的股价处于过高的阶段买入，未来的回报会非常有限，甚至长期跑输市场。

任何事情都有它价格，这个价格通常与潜在的回报成正比，但很少会明确的标价。记住，这里的价格在投资一家公司的时候，指的是它的内在价值，而不是股价。所谓股价只是公开股权市场中的拍卖价，完全是由市场中短期内供求关系决定的，和公司本身的价值毫无关系。

学会如何分析一家公司的内在价值，是价值投资人的核心技能。有一个思维模型很重要，你要把公司想象成一台印钞机，公司现金流也就是这台印钞机印的钱。给绝大部分的公司估值，你做的事情，其实是计算把公司未来的现金流贴现到现在的价值。一般情况下，当你把公司未来10年的现金流，以及10年后的公司最终价值，全部贴现到现在的和，就是公司的内在价值。我自己使用的估值模型，你可以在我的网站中免费下载，链接我会放在评论区第一条回复中。

有一点，在你不断尝试给公司估值后，会慢慢体会到：不同的分析师对于同一只股票，会得出完全不同的合理价估值。曾经我一直认为，一家公司的内在价值是可以客观计算出来的。道理很简单，当你使用DCF（现金流贴现）模型来计算内在价值，每个变量，都可以从公司财报表现中抓取。大部分情况，的确如此。但是，我越来越觉得，预测公司未来现金流的增长率，是一个很主观的，很难做的事情。

巴菲特和查理芒格曾说过，他两对同一家公司的内在价值计算，会有2个不同的数字。不过他们得出的结果一般来说大差不差。这说明他们是非常有经验的投资人，他们懂得如何给一个生意一个合理的增长预期。而问题是，你没有巴菲特和查理芒格的经验，你怎么去给生意一个合理的预期呢？这就是问题所在，你不能。

你能做的，只能是看看公司5年，10年的现金流增长表现。可是你会发现，有的公司，表现落差特别大。比如有的公司，刚开始几年，现金流都是翻倍，导致公司5年，或者10年增长率有30%多。但是近年开始放缓，甚至于有少量的缩水。这种情况，非常难预测。类似的情况是你无法解决的问题。因为没人可以预测未来，而当历史数据存在矛盾时，识别并调和不一致的证据，是一个超能力。这个能力并不是与生俱来的。

我反复思考后，把问题拉到最基本的一点上。之所以你想投资个股，是为了击败大盘的回报，而大盘的回报，从历史数据上来看，大约是10%。假如，我把理想型公司的表现，用10%这个大盘基准线来衡量，似乎可以找到一个统一估值的标准。道理很简单，我如果投资一家公司，持有10年，还跑不过大盘的话，我为什么要买呢？这个想法应该作为给任何一家公司估值的出发点。

只有确定了公司的内在价值，你才能知道目前市场的定价是过高了还是过低了，换句话说，公司目前的股价现在有没有打折。当你通过分析，得出了一家公司基本面良好，是一家好公司。并且这家公司目前市场定价还严重低估了它，存在较大安全边际。这个时候，它的确有可能在未来给你提供非凡的回报。这也是我自己做投资决策的前提。

市场中有一点是永恒不变的，价格最终会反馈价值，无一例外。好公司+好价格，才是价值投资之道。

COST 的股价会一路狂飙下去么？

$COST 的股价会一路狂飙下去么？世界上没有第二家像Costco这样的超市，我承认，Costco是极少数处在我能力圈中心十几年，我却错过的非凡投资机会。

我从13年开始就是Costco的会员，我们家大部分的日常采购都发生在Costco，买房的时候，距离Costco近也是我们的Checklist之一。而我却很长时间都没有想过要买Costco的股票，等我意识到要买的时候，我又一直犹豫不决，一直站在边上咬指甲，迟迟不下手。原因很简单，因为我觉得Costco的股价比较贵。就这样，我从它200多，眼睁睁的看着它涨到了923.83。

Costco的业务模型是一种会员制仓储俱乐部，注意，从业务上它已经把自己从传统超市中摘出来了。虽然它是一家超市，但是它的会员制利润全部是净利，这点是我很喜欢它的原因，因为这让它的财报即便和SAAS形式的IT公司比，也不会逊色。另一点是，Costco卖的产品毛利特别低，所以它可以给会员提供接近成本的价格，这样可以吸引大量的会员，让商品的周转特别快。还有一点是，Costco挑选的产品是经过精心筛选的，一般来说，Costco不但是实惠的代表，还是品质的代表。Costco拥有自有品牌Kirkland Signature，通常比知名品牌更便宜，但质量相近甚至更好。这进一步增强了其价格优势。

Costco的会员忠诚度特别高，这点我就很能体会，我从13年开始到现在都没有想过要取消过Costco的会员。Costco的热狗+苏打水Combo，和Costco的烤鸡，我一直认为它其实在亏钱卖，属于纯会员福利。在澳洲，Costco的烤鸡比买一只生的鸡还要便宜。以Costco目前的规模，任何公司想要进入它的市场和它竞争，非常难。目前来看，即便沃尔玛旗下的Sam’s club也很难蚕食它的市场份额。Costco在国际上竞争力也是有目共睹，上海Costco开业的时候，几乎天天爆满。前些时日本Costco开业的时候，很多人天还没亮就在Costco门口排队。

财报数据一页概览：

-财务健康，现金可以直接还清借款

-ROIC表现亮眼

-营收刷新新高

-经营利润刷新新高，利润率只有3.65%

-公司擅长创造现金

-CAPEX巨大，占FCF 71.05%

-股息之所以这么高，是因为派发了特殊股息，这点值得肯定

-公司持续回购股份

在我的打分体系中，Costco可以打到71.5分。分数很高了，Costco之所以得分没有超过80，是因为Costco的流通股回购力度不大，导致这些年来流通股没有下降。Costco的CAPEX巨大，这一项也是可以理解的，Costco目前在全世界快速扩张，资本投入越来越高。再来就是Costco的经营利润率特别低，前面我已经提到了，Costco的经营策略就是通过低利润+会员费的模式，所以利润率这项虽然得分低，但是也可以理解。所以，总的来说，我认为Costco是一家在我的打分体系中被低估的公司。这也是为什么只有Costco是超市界中特殊的存在。

Costco是我能力圈的公司，Costco不但注重会员利益，同样非常注重股东利益。每隔几年Costco手里现金积累比较多了，它就会派发一次特殊股息。

假如市场能给机会，Costco一定会是我优先考虑买入的公司。

BA 未来20年还能主宰市场么？

$BA 未来20年还能主宰市场么？

波音成立于1916年，是全球领先的航空航天公司。它在早年间主要是美军飞机供应商。直到1950年代，波音才转战民用市场，波音家推出的波音747型飞机，一度被誉为巨无霸客机。波音也是逐渐成为全球民用客机市场的龙头。

然而，近些年来，波音遇到很大的挑战。主要表现是波音的客机质量不过关，不是舱门掉了，就是轮子掉了，或者飞机飞得好好的，突然自动驾驶失灵导致飞机俯冲。背后的原因，现在也是已经水落石出了。自从2004年Harry Stonecipher （会计出身）接管波音以来，波音似乎忘记了自己的初心，把侧重点完全放到削减成本和经营效率上了。时间来到Dave Calhoun执掌大权的时代，这一点更是愈演愈烈，一发不可控制。根据早几年2位波音吹哨人的控诉，波音只看重飞机生产的效率，忽略了质量控制，同时给工程师们不切实际的生产目标。工程师们为了完成任务，只能想办法偷工减料，省略必要的质量控制环节，以求能够保住饭碗完成生产任务。

正是因为波音在材料上偷工减料，在质检上避重就轻，对员工不断的剥削，对吹哨人采用消失战术，最终导致飞机频频出现重大安全事故，口碑一落千丈。可笑的是，波音不断剥削员工的同时，管理层的薪酬可是高得令人发指。CEO Dave Calhoun即便在公司表现如此差劲的时候，2023年总薪酬居然有3300万美元，其中3020万是SBC，较2022年增长了45%！他的高薪酬和波音差强人意的表现，也是引起外界绝大多数人的不满。

2024年8月8号，Dave Calhoun下课，新CEO Kelly Ortberg上任。Kelly上任可谓是面临重大挑战，他要解决的问题包括公司内部的企业文化，公司运营效率，客机质量，以及机械师协会3万多名工人持续罢工纠纷等等。他也是强调了这次波音要进行所谓的根本性变革。至于效果如何，我们也只能静观其变了。至少有一点，Kelly是工程师出身。

财报数据一页概览：

-公司财务堪忧，现在借款已经来到了57.92B，手里只有12.6B现金，而且FCF还是负的

-ROIC表现稀烂，也是负值

-营收连续2个季度缩水

-连续17个季度报告亏损

-这个季度自由现金流大跳水

-最显眼的就是SBC，公司表现一台糊糊涂，居然还开出了2.1B的SBC。简直是厚颜无耻。

-最新12个月增加了5.5B借款

在我的打分体系中，目前波音只能打到47.5分。在我分析过的公司中，这个得分属于非常差劲的了。即便我在主观分上给波音还是很慷慨的，但是它在客观财报表现分各个项目上，基本上得不到什么分。用表现稀烂来形容目前的波音，一点也不夸张。很多人总是以为我的投资策略是专捡便宜货，有点类似于雪茄烟蒂投资策略。其实不然，符合我投资条件的公司，首先基本面要能够过关。例如目前的英特尔和波音，从股价上来看都打了很大的折扣，但是我任然不会碰他们，因为他们的表现实在是太差了。

波音暂时不属于我能力圈的公司，不过我跟踪它很长时间了，它的业务模型其实不难理解。虽然目前公司还是有很大的市场份额，但是其竞争对手空客，目前已经赶超了它。波音未来能翻身么？这点其实不好说，只能走一步看一步了。

KO 可乐值得你投资么？

$KO 可乐值得你投资么？

这个问题其实我也没法很确信的回答。可乐是一家护城河极为牢固的公司，它的护城河，我认为是全世界最宽最深的护城河之一。举一个简单的例子，同样是可乐，甚至大多数的人把可口可乐和百事可乐放在同样的杯子里喝，没法区分哪杯是可口可乐。但是可口可乐的价格不管在哪里都比百事贵。再加上可口可乐已经有超过100年历史了，而且完全没有减速的迹象。最后，可乐是巴菲特长期持有的头寸，即便目前大规模卖出苹果，美国银行，老巴一股可乐都没卖过。

所以无脑买可乐就能暴富么？似乎也没这么简单。近十几年来，可乐股价虽然也在增长，但是仅仅只涨了156.17%。反观标普500，已经涨了400%多，纳斯达克在同一时间段，已经涨了1000%多。从表现上来看，可乐的回报，远远地被大盘甩开了。

可乐的主营业务，其实是令人羡慕的。经过100多年的演变，目前可乐的业务用一句话来形容，它就是一个卖糖浆的公司。可乐糖浆的配方，可能是目前世界上最有价值的商业机密。现在的可乐早就不直接负责生产和销售了。它只是把糖浆卖给全世界装瓶合作商（Bottler），这些合作商负责生产，装瓶，以及销售。可乐的装瓶商合作系统同样非常有价值，比如Monster就是利用可乐的装瓶商网络，长期获利的公司之一。可乐通过和全世界不同的装瓶公司签订长期合同，制定严格的销售区域和每家公司的配额，从而确保了可乐产品质量的全球一致性。

最新财报数据一页概览：

-财务还算健康，现金+FCF偿还借款压力不大，不过可乐杠杆打的也不低

-ROIC表现不错

-营收刷新新高

-经营利润刷新新高，利润率有29.58%

-CAPEX 占FCF 22.41%，不算太大

-公司现金基本上就干2件事情，发股息，和股份回购。

目前在我的打分体系中，可以打到76分，这个分数相当高了。主要扣分项目是流通股回购力度不是特别大，但是长期来看，它也在回购股份。另一点是可乐的盈利能力和IT公司比起来，似乎比较缓慢。除开这两点，可乐基本上没有任何短板。

可乐值得投资么？我认为主要看你属于哪个类型的投资人，可乐的股息派发非常高，而且非常稳定。最近12个月，可乐派发了$8B的股息，这个数字其实相当惊人了。如果你想在投资组合中配置一个护城河几乎无敌的防御型股息股的话，我几乎想象不到任何比可乐更加优秀的公司，可能另一家我能想到的就是强生。但是，从股价表现上，和总回报表现上，可乐近10几年表现是比较滞后的。标普500或者纳斯达克表现都好于可乐。

在我看来，其实投资可乐与否，is like same as ever，因为我不会因为任何不相关的因素影响我的投资决定。如果市场肯给机会，让我在合适的价格买到可乐的话，我大概率也是会投资可乐的。未来我也会继续关注这家饮料界的一哥。

为什么我不赞同 “FIRE”

你赚了不少钱，但为什么还无法提前退休？

你每天拼命工作，收入也在不断增长，但为什么距离提前退休的目标还是那么远？你省吃俭用，精打细算，投入大量精力去投资理财，可最终依然感觉像是在原地打转。眼看着财富积累了不少，却还是无法摆脱全职工作的束缚，难道这些年所有的努力都只是为了继续过这样的生活吗？

近几年，网络上FIRE运动开始流行起来，所谓FIRE指的是Finanical Independence, Retire Early。这个和我们传统意义上的财富自由，还是有很大本质上差别的。现在网络上把FIRE分为好几个类别：

-传统FIRE（财务独立，提前退休），这是FIRE运动的标准模式，它倡导节俭生活，将大部分收入（通常为50-70%）用于储蓄和投资，以实现提前退休。目标通常是累积相当于年支出25倍的投资账户，基于4%的提取规则。

-LeanFIRE（精简型FIRE），这种方式侧重于极端节俭，适合那些认为自己可以在较低预算下快乐生活的人。LeanFIRE追随者的目标是通过将开支控制得非常低来实现提前退休，因此需要较少的退休储蓄。

-FatFIRE（富裕型FIRE），与LeanFIRE相反，FatFIRE的追随者计划过上更奢华的退休生活。这需要更大的储备金，因为预期的年度开支较高，寻求FatFIRE的个人可能会目标是一个远高于平均生活开支的退休收入，通常会目标一个远大于年支出25倍的投资组合。

-BaristaFIRE（兼职型FIRE），这种方式涉及从主要职业退休，但继续进行兼职工作以支付当前的生活费用，因此可以延后使用退休储蓄。这个术语来源于做咖啡师或类似低压力工作的想法，以维持一些收入流，而不用承受全职工作的强度。

-CoastFIRE（滑行型FIRE），在这种方式中，个人储蓄足以支付退休费用，但不足以立即停止工作。已经完成的储蓄会随着时间的推移“滑行”或增长，允许个人在传统退休年龄时退休，无需进一步储蓄。然后他们可以追求报酬较低或更有成就感的工作，而不用承受为退休储蓄的压力。

FIRE值得你去追求么？不管你选择哪种FIRE，你的最终目的都是退休，可是你有没有想过，为什么你要追求退休呢？你真的可以完全躺平，啥也不干么？我认为人生的目的是寻找一件自己喜欢做的事情，然后，去做就行了。可能刚开始，你没有钱，没法立刻做自己想做的事情，所以你得妥协，先搞钱。等你积累了足够多的财富，你可以自由的去做自己想做的事情，不用太担心会饿死，会没地方住，会没衣服穿。或者你也可以在搞钱的同时，利用剩余的时间做自己想做的事情，慢慢的把你的兴趣转变成一个副业，再从副业慢慢变成你的主业。

我认为FIRE的真正意义，不在于早早退休，而是在于早早获得自由。你拼命赚钱、努力存储的目的，不是为了停下脚步，而是为了摆脱生活的束缚，去做你真正热爱的事情。人生的价值不在于一味的追求金钱，而是在于拥有选择的权利，能够自由地掌控自己的时间和方向。真正的FIRE，不是退休，而是提前实现自己想要的生活。

积累财富是为了世代相传的财富么？

你辛辛苦苦的通过投资公开股权市场积累财富，等你死了，你的财富将会是一个很大的数字，你的子子孙孙就能享尽荣华富贵，而你虽然已经不在了，但是你的后代们永世永代都会对你感恩戴德。

等等，真的会这样么？现实可能和你想象的完全不一样。你如果仅仅是把你积累的钱以遗产的形式传给你的后代，大概率你的后代们很快就会把钱挥霍一空。懂得人和钱之间的关系，是矩阵中很少有人掌握的知识。你能够想到把自己辛辛苦苦积累一辈子的钱作为世代相传的财富，其实从某种意义上来说，也证明了你自己其实也不懂人和钱之间究竟应该是怎样的一种关系。

你可能经常听我提起Ronald Read的故事，一个普普通通的学校清洁工，却能通过投资公开股权市场积累800万美元的财富，并且在去世的时候，把大部分捐给了当地的医院和图书馆。可是，细思极恐，他这样的生活真的是你努力追求的么？你省吃俭用，过的是远不如你实际财富水平的生活，等你老了，即将走到人生的尽头，你除开券商账户里的数字之外，你还有什么？

我认为投资人真正想要追求的生活，至少我自己努力追求的生活，并不仅仅是券商账户里的数字越来越大。你的一生中，有太多美好的事物值得你主动停下脚步，细细品味，完全的沉静其中，在它们发生的时候，把握住机会，完全的享受它们。英文中，有一句话叫 Live your life to the fullest。描述的就是这种体验。

可惜很多人所追求的事物并非真正值得追求的事物。你可能觉得一枚大钻戒是你努力追求的东西，因为这是你们爱情的标志，也是你有钱，有地位的象征。你可能觉得高端汽车是你努力追求的东西，因为这能够满足你的欲望，让你认为别人看到汽车就能羡慕你的地位。你可能觉得豪宅是你努力追求的东西，因为富豪和豪宅总是打等号，别人看到你住的地方，就会对你羡慕不已。然而，这些东西正是你无法积累财富，无法完全享受生活的原因。

Morgan Housel 在《金钱心理学》这本书中有一句话，我深有感触。财富是那些没有购买的豪车、没有买的钻石、没有佩戴的手表、没有穿的衣服以及没有升级到头等舱的机票，财富是那些还没有被转化成你所能看见的物品的金融资产。

我认为，想要完全享受你的人生，你首先得先规划一下，究竟哪些事物是你认为最值得去做，最有价值的事情。每个人梦想的人生都不一样，有人可能认为能够自由地环球旅行，想去哪就去哪，是最值得做的事。有的人可能认为可以自由地享受世间美食是最值得做的事。有的人可能认为家庭和睦，能够陪伴孩子们成长，能够有更多的时间和最爱的人在一起，是最值得做的事。我认为，最值得去做的事物，往往不是物件，而是体验（Experience）。你多年以后会记得和你爱的人一起经历的体验，而不是你买的某一个物件。我记得有一项针对敬老院老人的调查，问题是你这一辈子最后悔的事情。有人后悔没有能够多去一些国家和地方看看，有人后悔没有处理好和家人的关系，有人后悔没有年轻的时候勇敢的对爱人表达心声。你注意到，没有人后悔没有买钻戒，没有人后悔没有买手表，没有人后悔当初没买豪车。

记住，钱是工具，而不是目的。投资人真正追求的，并不是一味的积累钱，而是在积累财富的同时，完全地享受人生，把你和钱之间关系这项鲜为人知的知识传授给你的后代，让他们也能像你一样无怨无悔地，完整地享受他们的人生。